（报告出品方/分析师：东吴证券陈淑娴陈李郭晶晶）
1.江苏博云：改性塑料小而美标的，小步快跑拥抱成长1.1.改性塑料小而美标的，差异化聚焦电动工具领域
专注高端改性塑料产品，持续探索高附加值细分领域。
1）江苏博云成立于年6月，总部位于江苏张家港，主要从事改性塑料产品的研发、生产和销售，下游产品广泛运用于电动工具、汽车零部件、家用电器等多个行业。#改性塑料#年起公司开始进入海外市场，同年2月全资子公司新加坡博云注册成立，年全资孙公司马来西亚博云成立。年公司于深交所发行上市。
2）公司改性塑料技术积累丰富，-年先后获评国家火炬项目、江苏省工程技术研究中心项目奖。
年后公司明确聚焦高端市场和高端客户战略，主营业务向结构性材料和高性能改性工程塑料集中，毛利率显著高于同业。
公司实控人为吕锋，股权结构相对稳定。
1）公司控股股东及实际控制人为吕锋，截至年6月末，其直接持有公司28.53%的股权，并通过众韬管理间接持有2.06%的股权。
2）公司第二大股东为陆士平，持股比例为21.40%，第三大股东龚伟持股比例为12.65%，其中陆士平、龚伟均出具了《关于不谋求实际控制人地位的承诺函》，公司控制权相对稳定。
3）公司共拥有3家全资子公司，分别为新加坡博云、苏邦贸易、上海罗兴保，拥有1家全资孙公司为马来西亚博云，上述公司主营业务均为改性塑料的生产及销售。
公司改性塑料产品矩阵丰富，其中改性PA6/PA66是最核心业务。
1）公司产品分为高性能改性尼龙、高性能改性聚酯、工程化聚烯烃、色母粒和功能性母粒四大类，其中高性能改性尼龙主要为改性PA6、改性PA66，高性能改性聚酯主要为改性PC、改性PBT，工程化聚烯烃主要为改性PP，色母粒及功能性母粒主要用于塑料染色及改性。
2）年高性能改性尼龙/高性能改性聚酯/工程化聚烯烃/色母粒和功能性母粒收入占比分别为55%/26%/10%/6%，其中高性能改性尼龙收入占比长期高于50%，是公司最核心业务。
下游聚焦电动工具领域，服务国内外知名优质客户。
1）不同于行业内其他玩家，公司产品主要应用于电动工具领域，其中年电动工具行业/家电行业/汽车行业收入占比分别为69%/16%/10%。
2）公司主要客户均为国际知名企业，现已成功取代巴斯夫、杜邦等国际巨头，成为电动工具龙头史丹利百得中国地区的主要供应商。此外公司客户还包括知名家用电器制造商飞利浦、苏泊尔、汽车零部件企业安波福等国内外优质客户。
扩能项目持续推进，远期产能有望增加两倍。
1）现有产能：公司现有改性塑料产能2.5万吨、色母粒产能吨，共计10条生产线。其中包括6条产能较高的主要生产线，可共用于生产高性能改性尼龙、高性能改性聚酯和工程化聚烯烃，3条产能较低的生产线，专门用于生产色母粒和功能性母粒，此外还有1条生产线用于研发。
2）规划产能：公司规划新增改性塑料产能6万吨、塑料制品成型产能吨，总计8条生产线，其中4条生产线预计于年底开始投产，其余4条生产线预计于年底开始投产。
1.2.高端定位带来高毛利，业绩拐点已初步显现
小步快跑标的，年业绩短期承压。
1）公司-年营收分别为3.0亿元、3.9亿元、3.8亿元、4.6亿元和7.0亿元，-年归母净利润分别为0.3亿元、0.4亿元、0.8亿元、1.1亿元和1.4亿元，营收CAGR为23%、归母净利润CAGR为44%，整体维持高速增长。
2）受下游客户去库存影响，年公司营收回落至5.2亿元，同比下降26%，归母净利润为1.1亿元，同比下降16%。年以来全球经济复苏，下游客户加大订单下达力度，但进入年后，受美联储加息、国内疫情反弹等因素影响，终端需求放缓、下游客户库存积压，导致公司订单同比下滑。
3）进入年后，下游客户库存边际去化，公司订单状态环比改善。其中H1公司实现营收2.4亿元，同比下降21%、环比上涨9%，实现归母净利润0.5亿，同比下降24%、环比上涨20%，其中22Q4/23Q1/23Q2公司分别实现归母净利润0.17/0.23/0.31亿元，呈现逐季改善趋势。
高端定位带来高利润率，改性尼龙业务贡献主要毛利。
1）年后公司明确聚焦高端市场和高端客户战略，大力发展电动工具业务，带动毛利率、净利率提升。其中H1毛利率为32%（较年+6.5pct），净利率为23%（较年+11.1pct）。
2）分产品来看，色母粒和功能性母粒毛利率最高，-年均值为47%，但收入占比较小；高性能改性尼龙次之，-年毛利率均值为37%；其他业务毛利率整体在20%左右。
3）从毛利结构上，高性能改性尼龙贡献公司主要毛利，-H1占总毛利润比例均在60%以上，其次为高性能改性聚酯和工程化聚烯烃。
重视销售渠道建设，研发强度持续提升。
1）年公司销售费用/管理费用/财务费用分别同比+22%/-24%/-%，其中销售费用增加主要系公司加大对销售环节的投入，引入高端销售人才，管理费用减少主要因年IPO期间管理费用较多，财务费用大幅减少主要系年美元升值，导致汇兑收益增加。
2）公司对标国际领先的改性塑料生产企业，通过持续加大研发投入以逐步提升高端市场渗透率，其中年研发费用率为4.84%，研发人员数量增至60人。向后看，随着投资1.5亿元的研发中心在年底建成投用，公司研发强度和人才储备预计将进一步增加。
2.需求端去库拐点将至，供给端国产替代空间广阔2.1.产业链拆解：原料端持续扩容，需求端